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[转帖]陶冬：美联储减息是错误的

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标题: [转帖]陶冬：美联储减息是错误的 (1459 reads) 时间: 2007-10-26 周五, 16:22

作者：游客在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

2007-10-26 10:28:41

美国联储9月18日宣布减息0.5%，降低贴现率0.5%，同时表明会尽一切努力来恢复市场秩序。一场近乎灾难性的信贷紧缩随即放缓，银行同业拆借得以恢复，商业利率逐步回落，股市更叠创历史新高。

作为金融从业员，笔者为伯南克的“一招定乾坤”喝彩，联储迅速果断的措施，拯救了市场，拯救了出事的金融机构，恢复了市场信心。但作为一位受西方经济学教育的亚洲人，一位在亚洲金融风暴中失去过工作的经济学者，笔者感到联储所作所为，与权贵们在1997年对亚洲的耳提面命大相径庭。

当年西方主流经济学对亚洲金融危机的诊断是：金融过度扩张、流动性过剩、借短债作长线投资、贸易逆差惊人、大量借入外债、银行贷款无纪律、楼市/股市出现泡沫、央行措施不力、经济活动缺乏透明度。

这些与今年的美国经济何其相似！唯一不同的是，当年的亚洲还把钱用于投资，今天的美国人则将钱花得一干二净。当年的亚洲用短债来投资，犯了资金流的大忌，如今美国人通过证券化和衍生产品将短债长投做得更漂亮、更高科技，不过还是犯了资金流的大忌，一旦资金断流整个运作便无以为继。也许，真正的不同在于亚洲不过是尚未完全开化、监管不力的“新兴经济”，美国则是全球第一强国，掌握着世界储蓄货币的印钞权。

IMF给危机中亚洲开出了“电击疗法”的处方，货币、财政政策全面紧缩，务求通过经济衰退来解决需求过剩问题，即使由此引起社会不安、政治动荡也在所不惜。为此韩国几乎走到了经济崩溃的边缘，印尼至今仍承受着大萧条的后遗症。

美国政府和货币当局则不愿意忍受起码的市场动荡，遑论大规模的经济调整。经济减速，势必带来失业和政治压力，但却是纠正美国过度消费、贸易失衡之必需。流动性过剩，不仅制造出美国房地产市场泡沫，也是近年来美国超强消费的源泉。但是一旦调整开始，痛楚刚刚出现，联储便在已经过多的流动性上，再加上两瓢水。

道德风险（Moral hazard）无处不在，人们经常为了自身利益而作出不应该的（或并非最佳的）选择。几年前次级按揭贷款的借款人、贷款银行、投资银行、ＣＤＯ发行人、对冲基金、保险公司，纷纷一方面祈祷定时炸弹不要爆炸，另一方面却又为自身利益而选择了扩大风险的商业决定。他们不是没有看到风险，而是认为第一厄运不会发生在自己身上，第二厄运一旦降临央行不会坐视不理。换言之，过度投机可能取得更高的回报，而一旦出事却未必需要为错误决定承担相应的商业损失。

伯南克是一个坚定的共和党人，为了2008年选举和自己一时的安逸，也选择了一个听任泡沫继续发展，得过且过的政策。他的减息决定赢得了市场一时的掌声，但也证实了投机者们的假设：天塌下来自有央行支撑。如此做法只能鼓励进一步的更冒险的投机活动。其代价是总有一天泡沫会破灭，到时候美国经济以至世界经济将遭受更沉重的打击。

央行是本国货币币值的守护神，是银行体系的最终救援人（lender of last resort）。打救金融市场、打救投资银行/对冲基金，从来不是央行明文规定的职责中的一部分。但是如今的金融市场和金融产品盘根错节，彼此联结。一个金融机构出事，可能拖累整个市场和其他金融机构，可能造成“火烧连营”的后果，最终甚至导致银行体系出现危机，因此联储出手救市并非全无道理。然而这种“个体投资失误引起整体市场危机”的忧虑，恰恰是央行的弱点，以致被市场投机所挟持。

伯南克救市无论出自道德风险的本意，还是为市场所挟持，结果是一样的。美国的过度消费，从贸易不均衡上看已经到了无以复加的地步，从近来国际资金走向来看更是一枚定时炸弹。但是美国金融当局却无法承受市场自发启动的经济调整，不愿吞下治理失衡的苦药，所言所行与1997年时的建议，形成鲜明对照。当年在亚洲国家面前指手划脚的IMF，如今却一声不吭。

本文原载于证券市场周刊，为个人观点，并非任何劝诱或投资建议。

联储出招万众瞩目　油金铜麦齐头并进――每周全球市场焦点（9月16日）
2007-09-16 10:58:42

世界股市上周先扬后抑。市场预期美国减息，股市出现近来罕见的反弹。但是星期五美国零售数据疲软，英国银行Northern Rock惊爆挤提，表明这轮金融市场流动性危机在向实体经济蔓延，上周后期大市回软。香港股市再次成为全球市场的奇葩，恒生指数连创三天新高，不仅中资股走势强劲，本地地产股也开始发力。

受飓风及低库存的冲击，石油价格周四突破每桶八十美元，纽约期货收报79.82美元。ＯＰＥＣ增产措施对市场并无影响。黄金价格固守每盎司700美元，静待联储议息结果。美国农业部预计全球小麦库存跌至三十年低位，带动小麦价格再创新高。工业金属价格也随美元走贬而上升。以目前美国经济以及息口走势来看，美元进入中期贬值周期，对石油、黄金、软硬商品价格利好。

全球市场关注美国联储九月十八日议息结果，以及信贷收缩能否因此得到舒缓。笔者认为联储会减息0.25%，并重申“尽一切努力维持市场稳定”。这样做一方面对市场有一个交代，也为必要时在两次会议中间减息作出铺垫。另一方面又兼顾通货膨胀的压力。贴现窗口及贴现率也可能同时出现调整。不过问题的关键不在央行是否减息（或减多少），而在于银行会否因此而愿意贷款，从而使商业利率恢复正常。日本银行九月十九日开会，息口暂时不会有变。

联储的电击疗法似乎奏效了
2007-09-21 03:10:00

提要:这轮由次贷危机诱发的信贷紧缩，好比一个心脏突然停止跳动的病人，此时的医生应运用一切方法务求让心脏重新启动。不过成功与否，并不在于政策利率下降多少，而在于市场利率能否回落，经济个体对资金的需求能否在合理的价格下得到有效的满足。联储减息已经三天了，资金市场成交量有所回升，利率不断回落，信用好的企业、银行已经可以在市场拆借到资金。笔者认为这一轮风暴的最坏时期可能已经过去。

如果你是做美国股票的基金经理，在8月份连放一个月的假，回到公司会觉得什么都没有发生。标准普尔500指数在7月31日收报1455点，8月31日收于1473点，变化几乎可以忽略不计。

如果你是做美国货币市场（money market）的基金经理，也在8月份连放一个月的假，回到公司后会觉得天塌下来了。整个公司债市场崩盘，有价无市，三月期LIBOR（伦敦银行同业拆借利率，美元的基准市场利率）由7月31日的5.45%升至5.63%。这在没有央行利率变化的情况下，极其罕见。

2007年8月，对全球金融市场来说是不寻常的一个月。美国次级按揭贷款危机波及CDO市场，投资者陷入恐慌境地，卖方不问价抛售，却找不到买方。整个债券（国债除外）及衍生产品，一时间无从合理估价、合理交易。连续几家对冲基金宣布清盘，欧洲个别银行需要政府接管、注资。惊魂不定的投资者开始挤提基金，迫使基金不问价平仓，以套现应付赎回，全球金融市场进入恶性循环。

8月的美国股市波动惊人。一个月中有六个交易日股价至少上涨或下跌2%，这在去年全年才有一次，前年则一次也没有出现过。但是美国股市顽强地支撑着，并伺机上攀。

与此形成鲜明对照的是全球资金市场。银行的风险意识急升，几乎不愿意拆出银根，同业拆借的交易量大跌。眼见市场流动性消失，银行更倾向于囤积资金，以备自己今后所需。银行本身并不缺钱，但是由于信任感的突然消失，银行不愿将钱贷出，这是一场信任的危机。

资金市场成交量的骤然消失，反映出银行中介功能的受损，对欧美各国流动性冲击之大，是几十年来罕见的。欧洲有近千亿英镑的商业票据到期，平常易如反掌的续期变得不可能，只能等待欧洲央行注资拯救，其狼狈堪比当年盟军的敦克尔登大撤退。美国近期商业票据续期压力暂时没有欧洲那么大，但是市场对资金的渴求与日俱增。这种情况持续越长，对实体经济造成冲击的可能性便越大，经济陷入衰退的风险也就越高。

这种背景下，美国联储选择一次减息0.5%，同时减贴现率0.5%。通过出人意料的政策刺激，力求在注入资金的同时，恢复银行的信心，需要恢复资金市场的中介功能。联储此举成功与否并不在于政策利率下降多少，而在于市场利率能否回落，经济个体对资金的需求能否在合理的价格下得到有效的满足。

联储减息已经三天了，资金市场成交量有所回升，利率不断回落，信用好的企业、银行已经可以在市场拆借到资金。笔者认为这一轮风暴的最坏时期可能已经过去。美国房地产市场情况今后会进一步恶化，消费也会放缓；英国银行挤提仍在持续，信誉稍差一点的企业还是借不到资金，而且次贷问题随时可能制造出新的市场风浪。但是资金断流式的信用危机、流动性危机应该已有所舒缓。市场焦点也会从流动性危机，转向资金成本、经济放慢。

这轮由次贷危机诱发的信贷紧缩，好比一个心脏突然停止跳动的病人，身体大致良好，但部分机能突然失灵，如不及时救治很快会因此导致整体死亡。此时的医生，会运用电击、强心针等一切方法，务求让心脏重新启动。联储的电击疗法似乎奏效了。

联储一招定乾坤　大市八方破记录
2007-09-23 05:03:45

美国联储上周二宣布降息0.5%，同时调低贴现率0.5%，不仅政策力度大过预料，而且显示出央行稳定市场的决心。信贷危机随即缓和，银行拆借利率回落，债券市场重新启动。笔者相信这场资金断流的最坏时间，可能已经过去。美国经济放缓在所难免，但是一场流动性危机则基本得到消弥。

上周美股出现六个月以来最大的升幅，欧洲和日本股市也强劲反弹，香港、印度股市创出新高。纽约石油期货（ＷＴＩ）一度冲破每桶84美元新高。波罗地散货船运价格指数一周暴涨7.9%，逼近破天荒的9000点。黄金价格接近740美元，为28年来高位。铜、镍、锡价格也明显上扬。

美元兑欧元创下1.41的新低，兑加元成1:1。美元弱势近期仍将持续，利好金属价格。不过联储减息是暂时性的，美元在一轮急跌之后，应可以稳定下来。

市场关注周二的美国九月份消费信心指数，预计为102（vs 八月105）。周三耐用消费品订单指数预期为-7%mom（vs七月6%）。德国九月ＩＦＯ指数估计为105，较上月略有下滑。

作者：游客在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

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