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主题: VC系列：华尔街上空的秃鹫（转贴）

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VC系列：华尔街上空的秃鹫（转贴）

安普若
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头衔: 海归元勋
声望: 大师
性别: 性别:男

加入时间: 2004/02/21
文章: 26038
来自: 中国美国的飞机上
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标题: VC系列：华尔街上空的秃鹫（转贴） (1485 reads) 时间: 2004-1-19 周一, 04:46

作者：安普若 在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

华尔街上空的秃鹫

2001-09-29 10:03 郑亚川编译/(知识经济)

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　　　新经济的龙卷风打落无数新兴公司。在这些公司的遗骸上空，食腐的秃鹫在盘旋，在撕咬，在把这些没有生命的躯壳转变成新的力量。秃鹫是贪婪而令人不愉快的。但是，秃鹫，也有化腐朽为神奇的功效。

　　　华尔街的风险投资商，正是清除美国经济市场中朽骨的秃鹫。

　　　2001年8月16日，濒临破产的无线创业公司—NextWave电信公司在纽约中央广场附近的一个舞厅里仓促召开了一个新闻发布会，会议主题是有关该公司构建横跨美国的高速互联网计划。该公司自5年前赢得极具价值的无线通信许可证以来，这项修筑计划一直停滞不前。

　　　没有人注意到会场上有一个极其重要的人物——道格拉斯（Douglas P. Teitelbaum），他悄无声息地坐在人群后面。这位手持7亿美金的海湾管理基金（Bay Harbour Management）负责人，已经把无线企业公司的风险逼上了生死存亡的边缘。虽然电信股遭受崩盘之灾、与联邦通信委员会保留许可证之争异常激烈，但是，这位以6%持股比例作为公司最大的投资者，义无反顾地把赌注押在NextWave公司，寄望该公司未来能在无线市场成为一个举足轻重的逐鹿者。因此，道格拉斯领导了一个由其它基金组织、UBS Warburg公司和设备制造商高通公司(QCOM )组成的投资团体，共同追加投资55亿美元。

　　　华尔街就像一个宏大的美国火灾受损品拍卖场，贪婪的风险资本家趁火打劫，竞相收购公司和资产，砍价之声不绝于耳，规模空前。有史以来，从来没有出现过这么多挫败的公司如此廉价待售，也从来没有这么多“食腐投资商”蜂拥而来，抢着要撕咬这些呆死的坏帐和斗败的股票，争夺公司的控制权。据纽约大学斯特恩商学院的爱德华·阿尔曼估算：私营公司、杠杆收购（即凭债收购）公司、风险资本家、对冲基金以及投资银行，它们从诸如个人投资者、养老金、大学基金等多个渠道筹集了450亿美金，妄图收购售价3600亿美金而实值5920亿美金的不良资产。

　　　失宠

　　　90年代经济繁荣时期，分析家和风险投资家是媒体的明星。如今，风险资本家已经成为秃鹰资本家，尽量避开公众视线。他们尤其厌恶谈论他们的投资，担心竞争对手参与进来抬高交易，当然也厌恶在这样的文章中被提及。他们知道秃鹫是不讨人喜欢的，因此变得如此害羞和畏缩。因其本性，他们四处捕捉公司的困境，煽风点火。

　　　风险资本家得到“秃鹫资本家”这个名号是理所当然的。一些风险资本家已经关闭了业务，清算全部公司，把现金锁在抽屉里。但过去10年来，风险资本家在帮助美国平息经济过热的过程中屡屡扮演着非常重要的角色。他们向被套牢的股东和债权人提供了一个解套的生路，为新一轮的经济增长奠定基础。他们借助联邦储蓄委员会主席格林斯潘降低利率的时机，低价收购公司的资产。此举是对资产的有序清算，而不会造成财政上的恐慌或冻结。世界第二经济大国日本在此问题上曾遭遇不测，造成经济停滞不前长达10多年。摩根大通公司的重组负责人说：“美国整个破产体系的建立是以恢复公司为目的。你不会因为自己的错误而死亡，而是会得到资金的重新注入。”

　　　但是，这个过程不是轻易而举的，也不是毫无风险的。风险资本家上一次倾巢出动是在90年代早期，他们把目标瞄准了崩溃的房地产业和病体缠身的杠杆收购公司，当时赚钱易如反掌。去年电信大崩溃之后，风险资本家介入市场准备大捞一笔，但风光不再；到目前，公开债券市场
376亿美元的拖欠债款已被拉高了约1/2。对于创业公司来说，投资电信市场就等于把赌注押在瞬息万变的技术上。

　　　处境之艰难，从电信债券的平均回报率即可窥得一斑。目前，电信债券的投资收益下滑到不足12美分，不及去年25美分的一半。然而，如果经济持续萎靡不振，可能连12美分也保不住。确实，一些收购行家已经察觉某些投资收益已下滑到可怜的2美分。Amroc投资经纪公司的执行董事马克说：“过去的收益至少有50美分！”

　　　风险资本家能够出奇制胜吗？关于风险资本家的影响力，目前还少有理论上的研究。然而，波士顿大学的金融学教授伊迪斯发现，90年代早期被风险资本家收购的公司，在破产重组之后表现都还不错。他说：“我希望风险资本家参与管理后，能对公司的重组成功发挥更加重要的作用。”
风险资本家的掠夺正动摇着几个产业。电信方面，道格拉斯与其他资本家采取扶持竞争对手的方式，不断向Verizon等无线运营商施加压力，从他们手中争抢宝贵的无线经营许可证；电影方面，隐居丹佛的亿万富翁菲利普（Philip Anschutz）收购了连锁影院的债务，一举控制了美国1/5的电影市场；食品方面，托马斯（Thomas O. Hicks）属下的杠杆式收购基金——Hicks, Muse, Tate & Furst公司，正对一长串破产的食品企业（包括Swanson公司、Open Pit烧烤调味品公司和Vlastic腌渍品公司）进行合并，打造一个全新的食品王国——Pinnacle食品公司。

　　　还有许多风险资本家正跃跃欲试，对嗷嗷待哺的电信企业虎视眈眈，不愿意放弃这次千载难逢的低价收购良机。

　　　这些食肉的风险资本家采取的手段各不相同。有的只是收购债务和重组公司，一有利润就抛售股权，采取捞一把就跑的办法，我们称这种资本家为“急功近利型风险资本家”；还有一种叫“贵族式风险资本家”，他们耐心地创建新的王国；再有一种是“绝望的风险资本家”，他们用名下的不良投资部分来组建共同基金、养老基金、对冲基金；这种资本家肯定会蜕变成掠夺者，至少会收回部分投资，避免自己落得个成为他人盘中餐的下场。

　　　为风险资本家提供服务的被称为“雇佣枪手”，包括：收购/抛售破产公司债务的经纪人、危机管理专家、重组咨询专家、银行雇佣的回购人（公司破产后回购公司的资产）、破产专业律师。如今，“雇佣枪手”十分抢手，与银行家们频频接到解雇通知书的遭遇形成鲜明对比。据调查，今年“雇佣枪手”的报酬抬高了20%。

　　　我们来看看这些人的运作方式：

　　　贵族式风险资本家

　　　亿万富翁菲利普，他以前靠石油产业发了家，如今摇身一变，短短一年就成了电影界的大亨。一直以来，他以60美分比1美元的低价不断收购处境不佳的连锁影院的债务，比如联合艺术家戏院和爱德华戏院，然后用来交换股本。目前，菲利普为了夺得全美最大的连锁戏院Regal影院公司的控制权，与KKR和Hicks Muse两家公司发生了争斗。

　　　目前，菲利普施展自己的影响力，与债券人达成了一项收购联合艺术家使之免于破产的交易。下一步，媒体专家希望他对这些影院进行改造，成为可以上映数字电影和举办音乐会的地方。菲利普拒绝接受采访；但以往的事实证明，他的确有从破产企业淘金的本事。早在80年代，菲利普收购了衰败的南太平洋铁路公司（Southern Pacific Railroad），之后凭借该公司拥有的道路所有权，为其名下的Qwest国际通信公司（市值190亿美元）铺设了光纤电缆。

　　　海湾管理基金的道格拉斯如今已坐上了纽约Barneys公司董事的宝座，他曾经为挽救该公司免于破产助了一臂之力。道格拉斯最初涉入NextWave电信公司是在1996年，当时他借给了该公司100万美元。之后，为了不让公司破产，他投入了更多的资金。后来，一旦NextWave发展壮大，他随即用20美分比1美元的价格收购了公司的债务，使他的投资总额达到了2000万美元，回击了联邦通信委员会企图取消该公司广播频率持有权的举动。他说：“无线数据技术是电信产业的曙光。”道格拉斯认为，NextWave的市值最终将达到450亿美元，他持有的股权价值也会达到13.5亿美元，是当初股本的5倍。

　　　不单单是理财专家热衷于成为贵族风险资本家。4月份，企业家约翰联合了5个执行官和一家私人资产公司，以2.85亿美元的价格从破产的PSINet公司手中回购了原本属于自己的公司。1999年，飞速发展的互联网创业公司以72亿美元的代价买下了约翰的信用卡处理业务，即TNS公司（网络交易解决方案）。约翰收回公司后说道：“简直就像收回了自己的车，上面不过有几个凹痕罢了。”随着市场转好，他还打算让TNS公司公开上市。

　　　贵族风险资本家的策略是孵化其它效仿者。一些大公司已开始扮演秃鹰的角色，在拍卖会上举牌竞购破产的竞争对手，加快并购的步伐。比如，ARM公司于4月收购了环球航空公司、惠普正在酝酿收购破产的Comdisco公司。一家资产重组公司的负责人亨利说：“各家公司如今对收购破产企业表现出越来越浓厚的兴趣。回到从前，他们连碰都不敢碰。”

　　　急功近利型风险资本家

　　　霍华德担任着拥有200亿美元风险基金的Oaktree资产管理公司主席职位，他没有兴趣把公司长期控制在自己手中。他的目的是：以一定折扣收购债务缠身的公司的不良贷款，比如Conseco保险公司和Finova贷款公司，然后尽快获得巨额回报。霍华德坐在洁白的汉白玉办公室里，俯瞰洛杉矶的繁华闹市，一副运筹帷幄的样子。他说：“我们打算用50美分收购1美元。如果你想拣便宜，只有到垃圾堆去找了。”

　　　霍华德确实在垃圾公司堆里发现了许多便宜货。据他估算，Oaktree公司目前是美国银行不良贷款的最大收购者，收购额已达20亿美元。霍华德采取谨慎的分散投资策略：Oaktree公司在任何一家公司投放的资金都不会超过基金的5%。霍华德还对优先债务情有独衷（优先债务是指享有优先偿还主张权的银行贷款和债券），由此在公司的战略转变和资产分配方面拥有发言权。到今年目前，尽管美国标准普尔氏指数下跌了12.6%，但霍华德的这种谨慎投资策略给他带来了10%的回报。然而，霍华德警告说：“这种投资不像买股票。一旦涉入，想退出就非常困难了。谈判、重组.....，整个过程得花上几年的时间。同时，不管你有多么优秀，你总会有失手的时候。”

　　　集中投资可以带来更丰厚的回报。纽约的Angelo Gordon投资公司打算动用24亿美元的专项资金，收购濒临破产公司1/3的债券或银行债务，因此获取该公司申请破产后的资产分配优先权。常务董事杰弗里说：“我们试图运用重组策略来帮助我们分得最大的一块蛋糕。”一旦投资对象脱离了破产危险之后，投资公司就收回投资，或者把股权转让给第三者。

　　　M.D. Sass投资公司的马丁倾向于耐心等待的策略。为了让投资者在数年内得到至少4倍的回报，马丁耐心地等到其他投资者对投资对象的偿付能力完全失去信心之后，这才把自己14亿美元的资金投放进去。他说：“我们发现，这种投资遇到的问题超乎人们的预料，但目前是最佳投资时机。”

　　　有些投资公司为了获得更高的回报，像钓深水鱼一样，不惜花费极大的精力和耐心。大卫掌管着波士顿第一信用银行20亿美元的内部危难基金，订立的目标是让投资者得到4倍的回报。据业界有关消息，大卫采取的做法是：购买不安全的优先债务，然后以15-25美分的低价售出。大多数投资者是不会碰这种便宜货的，因为这种公司的状况非常糟糕，打理起来很费力。但据分析家说，大卫没有采取90年代早期许多风险资本家加重公司债务的做法，而是拿债务去交换资产股权，以此赢得控制权。他的如意算盘是：以公司现金流量3-4倍的代价收购公司，然后以现金流量5-6的价格把股权转卖给公司。

　　　绝望的风险资本家

　　　某些共同基金和投资公司以票面发行价格买进了债券，他们为了收回部分投资，必须像真正的食肉动物那样采取行动。以Scudder投资基金为例，它在1998年买下了由芝加哥金属管理公司发行的垃圾债券。当初，金属公司的首席执行官艾伯特筹集了1.8亿美元，一举吞并了6家竞争对手并建立起自己的家族产业。不到1年，这家营业额达10亿美元并在纳斯达克上市的公司无法偿付1800万美元的债券利息，一下子就破了产。如今，Scudder投资基金及其他债权人变成了艾伯特的老板。7月1日，艾伯特为了偿清4.84亿美元的债务，不得不把公司99%的资产转让给债权人。债权人继续让艾伯特管理公司。Scudder投资基金的一位发言人坚持说：“我们在重组过程中只是起协助作用，没有以任何形式来管理公司的业务。”然而，焦急不安的债权人在5个董事会成员名额中，由他

　　　我们指定了4个，仅剩下的一个还是债权人的顾问。艾伯特说：“这种做法实在难以忍受。”
有的投资公司试图尽早插手遭遇失败的公司，阻止它们实施不现实的扩张计划，强迫保存不多的现金储量。一般说来，公司没有宣布破产之前，债权人是不能干涉公司事务的。Fir Tree Partners投资公司曾经要求纽约州立最高法院宣布互联网服务供应商MPower股份公司破产，希望法院判决MPower公司即使没有破产，它对债权人的义务也高于对股东的义务。对此，MPower公司于8月9日向法院提请反起诉，认为债权人的指控是“无中生有的诽谤”，要求获得1亿美元的赔偿。话说回来，“公司的责任是向债权人证明自己拥有切实可行的商业计划。”

　　　目前，债权人开始设法迫使公司与他们进行破产前谈判。8月19日，Covad通信集团公司按照有关法律第11章的规定申请了破产保护，迫使债权人不能指手画脚。Covad公司按1美元19.2美分的价格，拿出2.84亿美元现金偿还给债权人，再拿出1亿美元的优先股，从债权人手中交换14亿美元的债务负担。Covad公司的债权人代表说：“他们现在不得不采取重组措施了。”

　　　雇佣枪手

　　　说服公司进行重组是非常困难的。一般说来，只有当事情变得特别糟糕的时候，才由律师邀请重组专家出面。Lazard Freres公司的重组负责人泰利说：“我的任务就是告诉首席执行官，‘你遇到的问题比你想象中还要多。’”泰利是雇佣枪手的一员，他们通过一系列迷宫式的复杂叙述，向执行官一步一步指出公司面临的死亡危机，然后提出出售或恢复计划。公司贷款专家传达最后的融资方案；经纪人拿有关公司生死存亡的数亿美元作赌注，赚取佣金。

　　　随后，重组顾问达成令投资者和债权人双方满意的交易。随着涌进这个行业的经纪人越来越多，里面的窍门也越来越丰富。Jay Alix & Associates公司的危机管理专家贝蒂娜说：“我每次到银行开会的时候都会发现许多新面孔。交易未最后签字之前，我往往是从头再来。”然而，达成协议的时间越长，破产公司贬值越厉害。但是，越来越多的顾问为了达成有利的条件，表现得很有耐心，像钓鱼一样。

　　　不管这个过程要花费多大代价，公司总是设法避免自身遭受危险。过去，执行官害怕看到风险资本家在身边转悠；但如今，如果他们所在的产业遭遇生产过剩和资产价格过高，又担心风险资本家不来找他们。不管喜欢还是不喜欢，只要风险资本家登门，就意味着某家公司快走到尽头了。当然了，如果不把朽木完全砍伐干净，如果不腾出空间让公司重新开始投资赚钱，经济是不会恢复快速增长的。

https://www.chinabyte.com/20010929/1420272.shtml

https://www.chinabyte.com/20010929/1420272.shtml >Link

作者：安普若 在海归商务发贴, 来自【海归网】 http://www.haiguinet.com

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